Vistas de página en total

miércoles, 21 de septiembre de 2011

The Buffett Tax

El 14 de agosto pasado y como producto de las tensiones generadas en Washington por las discusiones sobre cómo financiar al país, Warren Buffett escribió en su columna del New York Times el texto titulado Stop Coddling the Super- Rich. El título lo dice todo. Se trata de un llamado al Congreso para que grave de mejor manera a los más ricos que actualmente gracias a exenciones fiscales (tax breaks)  enfrentan tasas impositivas menores que la gente común y corriente. Como es tradición en Azul Finanzas vamos a ver un poco del texto original:
“ Some of us are investment managers who earn billions from our daily labors but are allowed to classify our income as “carried interest,” thereby getting a bargain 15 percent tax rate. Others own stock index futures for 10 minutes and have 60 percent of their gain taxed at 15 percent, as if they’d been long-term investors.
These and other blessings are showered upon us by legislators in Washington who feel compelled to protect us, much as if we were spotted owls or some other endangered species.
If you make money with money, as some of my super-rich friends do, your percentage may be a bit lower than mine. But if you earn money from a job, your percentage will surely exceed mine — most likely by a lot.
Back in the 1980s and 1990s, tax rates for the rich were far higher, and my percentage rate was in the middle of the pack. According to a theory I sometimes hear, I should have thrown a fit and refused to invest because of the elevated tax rates on capital gains and dividends.
I didn’t refuse, nor did others. I have worked with investors for 60 years and I have yet to see anyone — not even when capital gains rates were 39.9 percent in 1976-77 — shy away from a sensible investment because of the tax rate on the potential gain. People invest to make money, and potential taxes have never scared them off.
My friends and I have been coddled long enough by a billionaire-friendly Congress. It’s time for our government to get serious about shared sacrifice…”
Como resultado de lo anterior y calificado por mucho como una medida populista, Barack Obama dentro de su plan de reducción de déficit presentado al Congreso el lunes 19 de septiembre introduce la llamada Regla Buffett:
“This plan is a balanced one that asks everyone to do their part. It includes nearly $580 billion in cuts and reforms to mandatory programs of which $320 billion is savings from Federal health programs such as Medicare and Medicaid. These changes are necessary to maintain the promise of Medicare as we know it.
The plan also realizes more than $1 trillion in savings over the next 10 years from our drawdowns in Afghanistan and Iraq. And the plan calls for the Congress to undertake comprehensive tax reform that lowers tax rates, closes loopholes, boosts job creation here at home, cuts the deficit by $1.5 trillion, and observes the Buffett Rule -- that people making more than $1 million a year should not pay a smaller share of their income in taxes than middle-class families pay.”
 Texto completo en  http://tpmdc.talkingpointsmemo.com/2011/09/full-text-president-obamas-buffett-tax-address.php

Aunque se critica a Obama de solo estar pensando es las futuras elecciones y de mostrar un comportamiento “tax and spend” o “pon impuestos y gasta”, lo que hay que ver es cómo reaccionan los mercados  si este Buffett Tax llega a aplicarse. La teoría dice que los capitales escaparían buscando mayores beneficios fiscales pero como dice el mismo Buffett refiriéndose a los inversionistas  “potential taxes have never scared them off”

martes, 13 de septiembre de 2011

Caps Caps Caps! un poco de derivados

En la lista de eventos relevantes de la semana, la BMV incluye el 9 de septiembre: Ampliación de información sobre instrumentos derivados de GMDR.(GMDR Resorts). En este comunicado, GMDR detalla información de un comunicado previo sobre las posiciones que guarda en relación a instrumentos derivados. Podemos usar este comunicado como un buen ejemplo del uso de derivados en México. En http://www.bmv.com.mx/eventore/eventore_5160_1315604820000.html  podemos leer lo siguiente:
“…PARA CELEBRAR OPERACIONES CON DERIVADOS E INSTRUMENTOS UTILIZADOS    CON EL OBJETIVO DE DISMINUIR LOS RIESGOS RELACIONADOS CON LA VARIACIÓN EN LA  TASA DE INTERÉS, LA COMPAÑÍA HIZO USO DE UN INSTRUMENTO FINANCIERO DERIVADO  
DENOMINADO "CAP" ASOCIANDO LA COBERTURA A LA DEUDA CONTRATADA POR $23 MILLONES DE DÓLARES CON TEXTRON FINANCIAL CAPITAL A UN TECHO MÁXIMO DE 7.03% P.A. …”

Vamos a empezar por precisar lo que es un Cap. Un cap es un contrato (un derivado) sobre una tasa de interés en el cual en las fechas de pago determinadas, el “writer”  paga la diferencia entre la tasa de interés de mercado y una tasa “cap” especificada, siempre y cuando la diferencia sea positiva.
En términos más técnicos, un interest rate cap es una opción que genera un payoff  siempre y cuando la tasa de interés en cuestión está por encima de cierto nivel (cap rate). La tasa en cuestión es una  tasa  flotante como la LIBOR. Lo contrario es un interest rate floor el cual genera un payoff cuando la tasa de interés está por debajo del nivel especificado. Si se combinan caps y floors se arma lo que se conoce como collar. Un collar es una combinación de una posición larga en un cap y una corta en un floor.
Para entender mejor nos remitimos de nuevo al comunicado de evento relevante
“LA COMPAÑÍA NO PREVÉ NINGÚN RIESGO ASOCIADO CON LA CONTRATACIÓN DEL   INSTRUMENTO FINANCIERO DE COBERTURA Y CONSIDERA QUE SE ENCUENTRA 100% CUBIERTA DE UNA EVENTUAL INCREMENTO DE TASA DE INTERÉS POR ENCIMA DEL 7.03% P.A.      
RESPECTO AL CONTRATO DE FINANCIAMIENTO CON TEXTRON FINANCIAL CAPITAL. DURANTE EL PRIMER Y SEGUNDO TRIMESTRE DEL EJERCICIO 2011, LA COMPAÑÍA NO HA   RECONOCIDO NINGÚN EFECTO FAVORABLE EN EL ESTADO DE RESULTADOS, PUESTO QUE LA  TASA DE INTERÉS RELACIONADA DEL CONTRATO DE FINANCIAMIENTO CON LA INSTITUCIÓN
SEÑALADA HA SIDO INFERIOR AL 7.03% P.A.  
DICHO INSTRUMENTO DERIVADO SE REGISTRA EN EL BALANCE GENERAL A SU VALOR RAZONABLE. LA PORCIÓN EFECTIVA DE LA GANANCIA, EN SU CASO, SE RECONOCERÁ   INMEDIATAMENTE EN LOS RESULTADOS DEL EJERCICIO EN EL PERÍODO EN EL QUE OCURRA.
AL SER UN "CAP" NO SE RECONOCERÍAN PÉRDIDAS EN EL ESTADO DE RESULTADOS, CON   EXCEPCIÓN DEL COSTO INICIAL LIQUIDADO AL MOMENTO DE LA CONTRATACIÓN DE ESTE   INSTRUMENTO DERIVADO  AL 30 DE JUNIO DE 2011, NUESTRA POSICIÓN EN CAPS CUBRE EL 100% DE LA DEUDA    DENOMINADA EN MONEDA EXTRANJERA CON TEXTRON FINANCIAL CAPITAL…”      
          
Cabe mencionar que los caps son over the counter por lo que no interviene en su funcionamiento una cámara de compensación.

miércoles, 7 de septiembre de 2011

Reseña de Presentación de Agustín Carstens en el Colegio Nacional de Economistas


Este 7 de septiembre el Dr. Agustín Carstens se presentó en el Colegio Nacional de Economistas para hablar sobre la situación y perspectivas de la economía mexicana. De nuevo  el Dr. Carstens echa mano de su habilidad para explicar de manera clara y simple situaciones que parecerían muy complejas.
Para trazar un contexto, nos habla de un ambiente internacional de incertidumbre, pues han ocurrido eventos sin precedentes como la degradación de la deuda soberana de EUA,  las “voces” que ponen en duda la integridad de la Unión Monetaria Europea, el excesivo endeudamiento de las economías europeas etc. Esta incertidumbre representa un obstáculo para el dinamismo de las economías.
Al explicar las causas de la crisis actual resalta las fallas de los Estados y los gobiernos y las erradas políticas públicas. Regulación permisiva en EUA que desatendió a los riesgos, descontrol de su banca de desarrollo (créditos sin control de Freddie Mac y Fannie Mae). En Europa existió un desfase fiscal entre los países de la Unión además de una falta de control del apalancamiento.
Principalmente Europa (los países de la Unión) ha tratado de dar solución a sus problemas vía acciones de estímulos fiscales y monetarias lo que ha generado debilidad estructural de sus finanzas públicas. Haciendo un comparativo con México y su saludables finanzas el Dr. Carstens comenta lo siguiente:
Pongo un ejemplo palmario: hace 2 años, los instrumentos de seguro de deuda soberana – que mide la prima de riesgo de los países-, se cotizaban en 24 puntos base para Francia, 78 puntos base para Italia y 71 puntos base para España, mientras que para México se ubicaban en 171 puntos base; es decir, México tenía entonces una perspectiva de riesgo prácticamente tres veces mayor que esos países. Actualmente la situación es muy distinta; estos instrumentos se cotizan en 175 puntos base para Francia, 392 para España, 433 para Italia y en el caso de México, se cotizan en 152 al día de hoy. Ahora, la prima de riesgo de México es cuando menos de la mitad de la de tres países europeos y es incluso menor a la prima de riesgo de la segunda economía más grande de Europa que es Francia. Es pertinente señalar que estas primas de riesgo tiendan a afectar el nivel de tasas de interés, la capacidad de financiamiento de las economías y el deseo de emprender nuevas inversiones. De ahí que se concluya que el activismo fiscal y monetario en Europa resultó tan nocivo como la enfermedad que intentaba remediar..”

Lo que se espera es que los países establezcan las medidas que por fin brinden certidumbre y confianza pero aunque se evite una nueva recesión habrá muy probablemente que enfrentar tiempos de bajo crecimiento económico.
México por otro lado, con su disciplina fiscal (Ley de Responsabilidad Hacendaria) justamente ha generado certidumbre  hicimos reformas fiscales para fortalecer los ingresos públicos y hoy estamos viendo los resultados: la relación deuda pública- PIB de México es de sólo 31.1 por ciento, una de las más bajas del mundo, lo que le da al país acceso al crédito en los mercados financieros internacionales en muy buenas condiciones..”. Además otro generador  certeza ha sido la contratación de coberturas contra el riesgo de variaciones en el precio del petróleo así como una política monetaria responsable.
Destaca el hecho de que la estructura de las tasas de interés de  CETES a un año se encuentra en niveles históricamente bajos redituando en menores tasas para todo el país para todo tipo de crédito.
Por supuesto los niveles de reservas que llegan a 137 000 millones de dólares juegan un papel clave para la certidumbre.
“Tenemos asimismo un sistema financiero sano, con una capitalización de 16.5 por ciento al mes de junio de 2011 y que cumple prácticamente con todos los nuevos requerimientos establecidos globalmente para la banca, los acuerdos de Basilea III..”
Como conclusión menciona que tres ejes de acción han caracterizado el actuar de México en comparación con otros países: política monetaria responsable, disciplina fiscal y reducción de los factores de incertidumbre. Sin embargo faltan tareas por hacer y el Dr Carstens es muy puntal al mencionar: reforma laboral para reducir los costos de crear empleos, reformas de competencia, reforma del sector energético, mejorar el marco jurídico para que sea una fuente de certidumbre.
El texto completo se encuentra en
www.banxico.org.mx/publicaciones-y-discursos/discursos-y-presentaciones/discursos/%7B26C9598D-9A01-5971-0509-E133C6032B28%7D.pdf

jueves, 1 de septiembre de 2011

Tus labios dicen AA pero tu mirada dice AAA (III final)

Nadie puede decir que no resulta extraño el hecho de que el 23 de agosto S&P haya anunciado la salida de su presidente Deven Sharma quien dejará la compañía al final del año “para ir en busca de otras oportunidades” (sic).
Deven Sharma había sido presidente de la calificadora desde 2007. Se graduó en 1977 en Ingeniería Mecánica en el  Birla Institute of Technology, tiene un master en la Universidad de Wisconsin y un Doctorado en Business Management de la Ohio State University.
Será Douglass Peterson  (actual COO de S&P) quien ocupe la presidencia de la compañía. Peterson se graduó en Matemáticas y en Historia en Claremont McKenna College, tiene un MBA de la  Wharton School de la Universidad de Pennsylvania.
La razones de la salida de Sharma no son claras. Aunque yo no creo que se trate  de una cacería de brujas o algo por el estilo. Vamos, no creo que se haya exigido desde Washington su salida, para nada. Pero si quedó un tanto mal parada la calificadora en términos técnicos.
Por último y a manera de resumen les dejo este video que plasma las reacciones internacionales después del día de la rebaja. Noten como se hace un contraste con los países que conservan el AAA y con los de AA+ (Bélgica y Nueva Zelanda). También  resumen claramente las posturas de los demócratas y los republicanos y se hace mención a la frase de China hacia EUA: “The good days of borrowing are over…”


viernes, 19 de agosto de 2011

Tus labios dicen AA pero tu mirada dice AAA (II) *


Las reacciones generadas por esta rebaja en la calificación de la deuda soberana fueron diversas. Quiero mencionar las que según yo son las más relevantes.
- El 6 de agosto (el día siguiente) el Departamento del Tesoro emitió un comunicado en el que señala que S&P cometió un error de cálculo de alrededor de $2 trillones de dólares y que a pesar de habérselo  señalado , S&P no modificó su  decisión y solo cambió sus fundamentos de económicos a políticos. Tal cual fue un error de cálculo pero afectaron severamente los indicadores sobre deuda.
En el comunicado podemos leer lo siguiente:
The impact of this mistake was to dramatically overstate projected deficits—by $2 trillion over 10 years. As anybody who has followed the fiscal discussions knows, a change of this magnitude is very significant. Nonetheless, S&P did not believe a mistake of this magnitude was significant enough to warrant reconsidering their judgment, or even significant enough to warrant another day to carefully re-evaluate their analysis

-La ola de opiniones en contra de S&P básicamente siguiendo el siguiente razonamiento: Si asignaron calificaciones altas a títulos que contenían deuda tóxica o subprime, lo que generó la crisis de  2008, ¿porqué creerles ahora? La síntesis a estos razonamientos la encuentro en lo que escribió Paul Krugman  (premio Nobel de Economía entre otras cosas) en su blog The Conscience of a Liberal en su entrada S&P and the USA  del cual tomé la siguientes líneas:
So what was S&P even talking about? Presumably they had some theory that restraint now is an indicator of the future — but there’s no good reason to believe that theory, and for sure S&P has no authority to make that kind of vague political judgment.
In short, S&P is just making stuff up — and after the mortgage debacle, they really don’t have that right.”

-Aun antes del 5 de agosto, S&P había transmitido sus preocupaciones sobre la deuda de EUA. A este respecto aparecieron dudas acerca del papel de las calificadoras. El CFA Institute en su blog el 1º de agosto publica la entrada Credit Rating Agencies: Vote of no Confidence en la cual plasman  los resultados de una encuesta aplicada a 5000 miembros del CFA Institute . La mayoría de los miembros expresó que las calificadoras no son tomadas muy en serio debido a su falla en las valuaciones que condujeron a la crisis del 2008, que las calificadoras actúan muy tarde ya cuando el mercado ha “digerido” las noticias relevantes y solo un tercio de los encuestados opinó que las calificadoras hacen un buen trabajo en cuanto a calificar la deuda soberana. Para un poco mas info de esto ver http://www.marketwatch.com/story/how-do-credit-ratings-rate-2011-08-04

-Por último la frase que quedará para la historia:  It does not matter what an agency says: we are and we will be a triple A country”
Tercera parte viene en camino….
*Título tomado del tweet de @markgongloff “Your lips say AA but your  eyes say AAA”


Tus labios dicen AA pero tu mirada dice AAA (I) *


Hay tanto pero tanto que escribir sobre lo ocurrido el viernes 5 de agosto que no sé por dónde empezar. Lo básico es que la agencia calificadora Standard & Poor´s rebajó la calificación de deuda soberana de EUA de AAA a AA+  por riesgos políticos y creciente nivel de deuda. No es necesario remitirse a ningún periódico especializado para obtener esta información, en la página de la calificadora se puede bajar el comunicado de prensa. En este documento se encuentran enunciados como los siguientes:
 “La baja de la calificación refleja nuestra opinión de que el plan de consolidación fiscal crecientemente acordado entre el Congreso y el Poder Ejecutivo en Estados Unidos no es suficiente para estabilizar la dinámica de la deuda soberana a mediano plazo.”
“consideramos que la prolongada controversia sobre el aumento en el techo estatutario de su deuda y el correspondiente debate de política fiscal, indican que en comparación con lo que habíamos asumido, ahora es menos probable que el país logre avances adicionales en el corto plazo para contener el crecimiento del gasto público…”
“El techo estatutario de la deuda y la amenaza de incumplimiento se han convertido en elementos políticos de negociación en el debate sobre política fiscal”
“En nuestra opinión, la dificultad para conformar un consenso sobre la política fiscal debilita la capacidad del gobierno para manejar sus finanzas públicas…”
“La ley no contiene medidas para aumentar los impuestos o alguna otra manera para reforzar los ingresos…”
Es decir, como han dicho ya diversos analistas, la decisión de S&P contempló factores políticos: que el Congreso y el Ejecutivo de EUA no reflejan una imagen de que se puedan tomar decisiones adecuadas sobre el endeudamiento y los impuestos. Esto hace sentido, claro. Sin embargo esta acción de S&P desencadenó diversas opiniones a las que me referiré en la siguiente entrada.

*Título tomado del tweet de @markgongloff “Your lips say AA but your  eyes say AAA”


domingo, 24 de julio de 2011

Swissair y la importancia del efectivo.

   Acabo de ver una película titulada La caída de Swissair. Esta se trata de cómo es que una de las aerolíneas mas grandes a nivel mundial, un día simplemente ya no pudo operar por faltantes de efectivo… literalmente ya no podía pagar  la gasolina para despegar. La película es emocionante, llena de intrigas y suspenso,   nos muestra como Mario Corti, el último presidente de la empresa hace lo posible por mantenerla en el aire. La situación era bastante compleja, la empresa había crecido demasiado, estaba endeudada y los días de crisis coincidieron con los ataques terroristas de las Torres Gemelas por lo que existía un clima de incertidumbre y más en esa industria. Corti se enfrenta a intereses de banqueros en especial a los de Marcel Ospel presidente de United Bank of Switzerland (UBS) el principal banco suizo de ese entonces.


No quiero entrar en detalles pero quiero centrarme en lo siguiente: llega un momento en que la situación de Swissair esta tan deteriorada que la mayoría de sus proveedores (combustible y aeropuertos: derechos de pista )  solo aceparán pagos en efectivo. En los primeros días de octubre de 2001 la aerolínea llega  a un acuerdo con UBS y Credit Suisse mediante el cual los bancos comprarían acciones y entregarían fondos  (160 millones de dólares) para continuar con la operación de la empresa. Tanto la firma del contrato como la transferencia de fondos era esperada, según Corti para la mañana  del martes 2 de octubre de 2001 sin embargo la transferencia “no llegó”, la firma del contrato “se retraso”. Swissair necesitaba de ese efectivo!!!
Ese día, el martes 2 de octubre de 2001 alrededor de 39 000 pasajeros alrededor del mundo se quedaron varados. Los fondos (efectivo)  solo alcanzaban para operar hasta las 10:00 am. Todos los vuelos fueron cancelados, no tenían cash para pagar  el combustible ni los derechos de pista. Dos de sus aviones fueron confiscados por el aeropuerto de Londres para asegurar el pago del uso de pista. Esas horas de retraso de la transferencia de fondos, hundieron a Swissair. Para el jueves, el precio de la acción había caído de 100 a 1.27 francos suizos.
Existe la teoría de que Ospel retrasó la transferencia justamente para beneficiarse del fracaso de Swissair. Además de los reclamos al gobierno y los políticos suizos por su aparente pasividad. Se inició una serie de juicios en Zurich tratando de encontrar a los responsables de la tragedia. Incluso Corti fue culpado de diversos delitos como manipulación de información y gestión desleal. En fin, todo un escándalo en las altas esferas de la política, los negocios y las finanzas en Suiza.
La película y la historia son por demás interesantes. Solo quiero recalcar la importancia del buen manejo del efectivo. Claro que Swissair es un  ejemplo  un tanto exagerado pero a fin de cuentas de la vida real. Para lograr un buen manejo del efectivo es útil la creación de un presupuesto de efectivo (cash budget)  donde se incluyan las entradas  y salidas  (collections y disbursements) pronosticadas para el período, y preparar una reserva para cubrir los períodos donde las salidas sean mayores, de manera que no se incurran en faltantes. Hay que considerar la estacionalidad de las ventas, las fechas de las compras, las fechas de pago de impuestos, los plazos de las inversiones temporales etc. Vamos! Todo un curso de finanzas corporativas!

miércoles, 22 de junio de 2011

Teoría de Juegos, Subastas y Dark Pools

Si estás leyendo este blog, es muy probable que tengas una noción sobre Teoría de Juegos. En alguna materia de la licenciatura habrás escuchado conceptos como “El dilema del prisionero”  o el Equilibrio de Nash.
Releyendo “El Economista Camuflado” de Tim Harford llamó mi atención el capítulo 7 titulado  “Los Hombres que no conocían el valor de nada” y que justamente trata sobre teoría de juegos.
Harford nos habla un poco sobre John von Neuman (matemático), fundador de la teoría de juegos, que siendo además un entusiasta del póquer  se interesó en poder explicar los llamados juegos. “Un juego, para un teórico de los juegos, es cualquier actividad en la cual la predicción que realizas sobre lo que hará otra persona afecta a la decisión que tomas sobre tu propio proceder…”[1]
El capítulo se centra en las subastas. Específicamente en cómo es que diferentes gobiernos han diseñado y puesto en práctica el mecanismo de la subasta como medio de asignación de recursos públicos. Se trata de las subastas de licencias de espectros radioeléctricos a compañías privadas. ¿Porqué podría resultar particularmente delicado y complicado el método utilizado para dichas licitaciones? Una licencia podría valer mucho mas o mucho menos dependiendo quien se quede con las otras licencias “¿cómo podían pujar de una forma sensata por la licencia de Los Ángeles antes de conocer quién se quedaría con la de San Diego?”[2]
Por una falla en el diseño de la subastas, el gobierno de EUA recibió menos dinero del esperado en las licitaciones. Estas fallas permitieron a las compañías “mandar señales” a las otras compañías sobre los diferentes espectros de su interés, de manera que se repartieron las licencias sin tener que competir a través de pujas agresivas que elevaran el costo de las mismas.
Un diferente diseño de la subasta permitió a Inglaterra recibir mas de 29 000 millones de libras gracias a casi un mes de continuas pujas por las licitaciones del espectro 3G. Todo un éxito, superando por mucho los presupuestado.
¿Y qué tiene todo esto ver con las finanzas y los mercados bursátiles? ¿Has escuchado sobre los dark pools? Dark pools son “sitios”  donde se lleva a cabo el comercio de acciones. A diferencia de una bolsa, donde la intención es que exista la mayor transparencia posible, en un dark pool no se revela la identidad de los compradores y vendedores ni el volumen de las transacciones. Por ejemplo si un fondo necesita  comprar un gran bloque de acciones y coloca esta orden de compra en un dark pool, nadie podrá ver esta orden hasta que se realice el match. Esto evita que se den movimientos adversos en los precios producto del conocimiento del volumen de  la orden de compra. Como en el póquer, se hace difícil interpretar las señales que mandan los otros jugadores. Sin embargo sobre la práctica se aprende y ya existen los llamados gamers o shark traders  que continuamente monitorean los dark pools en espera de alguna huella que delate una operación sobre la cual sacar provecho.
Existen varios  dark pools, generalmente son operados por bolsas electrónicas. Uno de los mas famosos es Turquoise que opera en Europa y que fue creado por 9 de los principales Bancos de Inversión, entre ellos Deutsche Bank y Morgan Stanley.










[1] Harford, Tim. El Economista Camuflado. Planeta 2007. Pp192.
[2] Harford, Tim. El Economista Camuflado. Planeta 2007. Pp196.

EBIT: Un mejor referente

*Segunda entrega de las participaciones especiales de Omar Cabrera, muchas gracias por tu colaboración con el dinamismo del blog!
¿Por qué se comenta tanto el EBIT? ¿Por qué los grandes inversionistas se fijan en esta utilidad? ¿Por qué a veces pareciera  más importante que la utilidad neta? La respuesta es muy sencilla: los grandes inversores  se fijan en el EBIT porque es la utilidad operativa [i]. No confundir con el EBITDA (Este es un flujo ya que toma en cuenta el efecto de las partidas virtuales tales como depreciación y amortización)[ii]. Al ser una utilidad operativa nos está indicando cuanto es la utilidad que deja el negocio como tal, cuanto es lo que nos deja el core business sin tomar en cuenta los intereses e impuestos; por lo tanto es una utilidad más pura para los inversores porque así estos pueden darse cuenta si los problemas de la empresa donde invertirán, fusionarán o están por adquirir tienen dificultades operativas, financieras y/o fiscales.
Considero  que las dificultades operativas son aquellas donde los costos de ventas son demasiado altos (no tienen ventajas competitivas) y dejan un margen operativo mínimo, por lo que si se le restan los demás gastos, intereses e impuestos, pueden llegar a dejar perdidas. Las dificultades financieras son aquellas donde una empresa puede tener un muy buen margen operativo pero tiene demasiadas deudas y/o los intereses son altos, entonces esto puede ser bueno para un inversor, es más fácil sacar de la quiebra a una empresa que está en dificultades financieras que una empresa donde su core business no es lo suficientemente bueno. Por último, un problema fiscal generalmente se da por una mala planeación fiscal o políticas específicas de cada país sobre ciertas industrias.
Entonces dejando de lado todo el choro anterior y siendo más concretos, el hecho por el que los inversores se fijan más en el EBIT es porque deja relucir a la mejor empresa del mismo giro  en términos operativos. En pocas palabras hace comparables a las empresas.
Ejemplo:



Fuente: CNN Expansión
De estas empresas de telecomunicaciones, de las 500 más importantes de México, la que tiene un mejor margen  operativo es TELMEX seguida de América Móvil ( margen operativo o  EBIT margin se refiere al porcentaje que representa el EBIT de sus ventas) , pero ¿Qué hace mejor a América Móvil? Se debe observar  el porcentaje de la utilidad neta (conocido tal cual como margen), mayor para América Móvil que  nos dice que probablemente la estructura de deudas de AMX es mejor que la de TELMEX. Por lo tanto un inversionista que quiera meter su dinero en TELMEX debe dejar claro que si quieren tener su dinero,  debería llevarse a cabo una reestructura  de  la deuda. En conclusión, operativamente hablando TELMEX es mejor, pero puede tener mayores costos financieros y fiscales. En cuanto a las otras empresas … Are you kidding me??


[i] Utilidad Operativa porque básicamente sustrae a las ventas el costo de lo vendido y gastos operativos, gastos de venta y gastos administrativos.
[ii] EBITDA se ubica en el estado de resultados, antes del EBIT, es decir es el EBIT sin considerar la parte de los gastos correspondiente a Depreciación y Amortización.  Se considera flujo porque no incorpora estas llamadas partidas virtuales.

jueves, 9 de junio de 2011

Participación Especial de un ex asesor en fondos de inversión

La siguiente entrada forma parte de una serie de colaboraciones especiales de Omar Cabrera quien fuera un exitoso asesor en fondos de inversión. Omar nos contará un poco del funcionamiento de los fondos


FUNCIONAMIENTO DE LOS FONDOS DE INVERSION: ANECDOTA DE UN ASESOR
En mis tiempos de asesoría mucha gente me preguntaba… ¿Qué rayos  es un fondo de inversión? A lo que yo contestaba de una forma clara y sencilla lo siguiente:
“Un fondo, señorita, no es más que un conjunto de instrumentos financieros enfocados a darle un rendimiento ya sea a corto, mediano o largo plazo; tomando en cuenta que el conjunto de instrumentos son llamados acciones, certificados, bonos y/u otros fondos de inversión. En donde usted será inversionista, comprando a un determinado precio los títulos que conforman el fondo y en caso de venderlos su dinero estará disponible según lo estipule el prospecto de inversión de dicho fondo donde quiera invertir, de modo que existe liquidez diaria, semanal, mensual, trimestral y semestral; entre mayor sea su plazo de liquidez, mayor será su rendimiento, obviamente por algunos puntos base porcentuales, nada exagerado.”
A lo que ella me respondía con una pregunta – y ¿Cómo logra eso el banco? – a lo que yo respondía de manera, igual sencilla:
“Pues en los prospecto de información que es donde se estipulan las reglas del fondo, por así decirlo, se deja claro que hay una obligación de recompra por parte de la institución financiera.”
-Pero Sr. ¿Qué es una obligación de recompra? ¿Tengo que comprar algo yo? ¿Me van a sacar más dinero? – Pensé: típica respuesta de cualquier civil. A lo anterior conteste con una pequeña sonrisa en mi boca, no queriéndome mofar de ella, pero respondí:
“Una obligación de recompra, como ya le dije, es por parte de la institución financiera, la institución tiene la obligación de comprarle a usted sus títulos cuando usted ya no los quiera, o sea, en el caso de que usted quiera venderlos, la institución se los deberá comprar al precio del día en que lo haya vendido. Es por eso que cuando usted vende, sus títulos los vende rapidísimo y sin perder plusvalías al mismo modo que se queda con sus ganancias.”
Lo que me respondió fue – Ok, pero hablando de plusvalías ¿Qué es eso? – Y le conteste ya de una manera atenta, porque me dije a mi mismo – Esta señorita me va a costar mucho trabajo – conteste rápidamente y sin dudarlo, como buen financiero:
“Pues una plusvalía, haga de cuenta que es una ganancia que usted tiene, pero realmente esa ganancia la va a tener hasta el momento en que usted venda esos títulos, por ahora imagínese que usted compro ayer la acción de BIMBO a un precio de 25 MXN y hoy se encuentra a 26 MXN, sacamos su rendimiento y es de 4%, por lo tanto usted sólo tiene una plusvalía, no ganancia, de 4%; ahora bien, imagínese lo mismo pero al revés con esto quiero decir que compro la acción ayer a 26 MXN y hoy se encuentra en 25 MXN, usted tiene una minusvalía de 3.8% y quiero decir minusvalía porque aún su dinero lo tiene invertido, hasta el momento en que usted venda a 25 MXN, hasta ese momento usted tendrá perdida. Por lo que le recomiendo que si usted ve una minusvalía, pero su horizonte de inversión es a largo plazo, pues espérese hasta que vea una plusvalía.”
-Oiga joven, regresando a la liquidez, ¿Cómo es eso? – Le conteste lo siguiente:
“Diaria significa que si usted me habla hoy para retirar su dinero, esto significa vender sus títulos y depositarle ese dinero de la venta en alguna cuenta bancaria, pues hoy mismo queda su dinero en su cuenta; Semanal significa que usted tendrá toda la semana hasta 24 horas antes del día de liquidación para pedirme su dinero; y para los trimestrales y semestrales, además de los mensuales es que tendrá todo el periodo hasta, ya sea 24 horas o 48 horas, según la institución financiera, para pedirme su dinero, los días de liquidación siempre serán días hábiles.”
-Oiga joven…- La interrumpí y dije –Oiga joven, ¡Ni madres! ¿Vas a invertir o no?-
Desde ese momento me di cuenta que lo mío, lo mío no era ser asesor, no tengo la paciencia para las personas y ahora ando en busca de algo como FINANZAS CORPORATIVAS, EQUITY RESEARCH Y BANCA CORPORATIVA.
*Nota: Es una anécdota demasiado exagerada, haciendo una sátira al ambiente de los asesores de inversión. Pero detallando dos temas importantes en finanzas y en las inversiones: OBLIGACIONES DE RECOMPRA Y PLUSVALIAS/MINUSVALIAS.
                                                                                                                 

miércoles, 18 de mayo de 2011

2010 Annual Volume Survey. Global Futures and Options Industry

La Futures Industry Association es la principal  organización de  los mercados de opciones, futuros y derivados OTC.  Los miembros de la FIA, incluyen las cámaras de compensación más grandes a nivel mundial así como las bolsas de derivados de más de 20 países. (Mexder es uno de sus miembros asociados).
Dentro de sus publicaciones destaca la Annual Volume Survey que incluye las tendencias en el mercado de derivados, tasas de crecimiento etc. Para el año de 2010 esta encuesta revela datos muy interesantes.
Por ejemplo en 2007 se registró un nivel de 15.53 billones de contratos negociados (traded), para 2008 17.68, 2009 (plena crisis)  17.74 y para 2010 nada más y nada menos que 22.30 un crecimiento aprox de 25.6% sobre 2009!
La explicación que se le da a este crecimiento son:  las altas tasas de crecimiento de las bolsas  tanto de Asia como de América Latina (42% y 49% respectivamente), un crecimiento del sector de commodities en especial de futuros y opciones agrícolas (40.7% respecto a 2009)  así como metales no preciosos como cobre y zinc.
Se detalla en el documento el volumen de los contratos negociados tanto por categoría, región, si son opciones o futuros, así como un ranking de las bolsas a nivel mundial según volumen, un ranking de los futuros sobre índices y otro de futuros y opciones sobre metales.
Tomado de Annual Volume Survey 2010 en  www.futuresindustry.com
El documento es fácil de encontrar en internet y fácil de entender. Muy recomendado!

jueves, 12 de mayo de 2011

Raj Rajaratnam y el Galleon Group

En enero 1997 Raj  Rajaratnam fundó Galleon Group, el cual llegó a manejar cinco fondos accionarios (equity funds) centrados en tecnología, cuidado de la salud, nuevos medios (internet), comunicaciones y ciencias de la vida.
Se trataba de Hedge Funds, pero ¿qué son los Hedge Funds?  Son fondos privados, con estrategias muy diversas que generalmente utilizan alto apalancamiento, derivados y estrategias con posiciones cortas y largas en los activos que manejan que pueden ser acciones, commodities, instrumentos de deuda y demás. Estos fondos no son públicos, es decir  no publican sus estados financieros como cualquier otro fondo por lo que generalmente se piensa que son poco transparentes en cuanto a sus estrategias específicas, aunque por supuesto que están regulados. Uno de los Hedge Funds mas famosos es el de George Soros, espero en una entrada futura detallar sobre éste.
Regresando al Galleon Group, en 2009 fue arrestado  Raj  Rajaratnam por cargos relacionados al uso de información privilegiada (insider trading). Poco a poco fue saliendo a la luz pública como es que Rajaratnam había tejido una red de tráfico de información privilegiada. Un empleado de Galleon Group había servido como informante al FBI al grabar varias llamadas telefónicas que comprobaban este delito. El mecanismo era el siguiente: tener infiltrados en empresas quienes le comentaban datos relevantes un día o horas antes de que fueran dados a conocer al público, de manera que Raj aprovechara esta ventaja, tomara posiciones y lograra ganancias millonarias. Dentro de sus contactos destacan :Rajiv Goel, que trabajaba en Intel Capital como director estratégico de inversiones; Anil Kumar, director en McKinsey &Co; Robert Moffat, ejecutivo en IBM; y Danielle Chiesi y Mark Kurland, de Bear Stearns.  Para 2001 el fondo había logrado ganancias de 5000 millones de dólares.
Uno de  los testigos en contra de Rajaratnam, Adam Smith quien fuera empleado de Galleon confesó haber obtenido información no pública de un ingeniero de una Intersil Corp y haberla transmitido a Rajaratnam para tomar ventaja.
Este mes, Rajaratnam fue hallado  culpable (por un jurado en Nueva York)  de usar información privilegiada (insider trading) y haber obtenido ganancias 63.8 millones de dólares de forma ilícita. Aunque el juez dictará sentencia hasta julio, podría recibir una pena de 25 de cárcel y multa por más de 100 millones de dólares.

martes, 10 de mayo de 2011

Alejandro Werner

Esta entrada está dedicada a uno de los personajes del sistema financiero mexicano más relevantes de los últimos años.
Alejandro Werner cursó la licenciatura en Economía en el ITAM, su tesis (1990) se titula “El costo en bienestar del desliz cambiario” .Posteriormente cursó el doctorado en Economía en el MIT, siendo  su tesis (1994) : “Essays on exchange rate target zones and stabilization policies “.
En 1995 ingresa al  Fondo Monetario Internacional ocupando el cargo de Economista hasta 1996, año en que se incorpora a Banxico específicamente en la Dirección General de investigación económica. De 1999 a 2003 fue Director de Estudios Económicos.
Después de Banxico, llega a la Secretaría de Hacienda y en 2006 ocupa el puesto de Subsecretario de Hacienda. Es crucial su participación en esta institución ya que afrontará la crisis financiera de 2008.  Justamente en 2008 es reconocido por el World  Economic Forum  como Young Global Leader. Este reconocimiento se le ha otorgado por ejemplo a Muhammad Yunnus, Felipe Calderón, Tony Blair y Jorge Volpi.
En abril del presente año, BBVA Bancomer anunció el nombramiento de  Alejandro Werner  como Director General de Negocios Globales, teniendo bajo su dirección las áreas de Banca Corporativa, Banca de Inversión y mercados.
Es posible encontrar en la página de Banxico varios  documentos  o papers elaborados por él. Me parece muy interesante el titulado  Capital Markets in Mexico: Recent Developments and Future Challenges”  (Lorenza Martínez y Alejandro Werner, noviembre de 2002) en donde se detalla el desarrollo del sistema financiero mexicano a partir de la Ley del mercado de Valores de 1975.
En la página 18 podemos leer “Even though the participation of foreign investment in the Mexican stock market recovered significantly in 1996, after that year it practically stayed relatively constant at a level of 15%. While investment in Mexican firms through foreign markets via ADRs increased more rapidly…”
Y en la página 35 “According to the forecasts the assets administered by insurance companies and pension funds (SIEFORES) will grow 2.5 times during the coming 10 years. Also the perspective of a reduction on the public sector deficit implies a decrease in its share on the financial resources of the Mexican economy.”

En verdad un paper muy interesante y nada complicado para entender!
Pues bien, seguramente pronto tendremos más noticias de este personaje que me parece brillante. Espero también poder reseñar pronto a detalle algún otro de sus papers.

El Alfa de Jensen I

El Alfa de Jensen
Existen varios indicadores para medir el desempeño de una acción o de un portafolio. Uno de estos es la llamada Alfa de Jensen (llamada así porque fue desarrollada por el economista Michael Jensen) .Veamos cómo se calcula y su significado.
Sabemos que podemos calcular la Beta de una acción generando una regresión lineal sobre sus precios pasados (rendimientos)  y los niveles del índice de mercado  (rendimientos), para México el IPC. Teniendo la siguiente ecuación:
Rz = a + B Rm
Donde a es la ordenada al origen y B la pendiente. Rz es el rendimiento de la acción z.
Partiendo ahora de la ecuación del CAPM:
Rz= Rf + B (Rm-Rf)
Rz= Rf + BRm – BRf
Factorizando
Rz= Rf (1-B) + BRm
La diferencia entre a y Rf (1-B) es el Alfa de Jensen
Si a es mayor que Rf (1-B) , significa que la acción presenta un desempeño mejor que lo esperado (en relación al mercado).
Si a es menor que Rf (1-B) ,entonces la acción presenta un desempeño menor  que lo esperado (en relación al mercado).
Veamos un ejemplo
Partiendo de datos de precios de BIMBO y niveles del IPC mensuales, a partir de enero de 2009, generamos la siguiente regresión lineal.




Beta
Rf (CETES 91)
a
Rf (1-B)
1.671
0.0441
-0.0365
-0.0296



Podemos observar que   a es mas chica (mas negativa) que Rf (1-B) por lo que podemos concluir que para el período en cuestión el desempeño de la acción es menor que el del mercado.

sábado, 5 de marzo de 2011

¿WTF es WK?

O qué es el Capital de Trabajo?
El capital de trabajo es para la empresa como la gasolina para operar día a día. Es el efectivo que utiliza para pagar sus necesidades de corto plazo. Se puede definir como la diferencia entre activo circulante y pasivo a corto plazo. La decisión sobre los niveles de WK a mantener debe atender la política de la empresa. Altos niveles de WK  (por ejemplo mucho cash) podrían indicar un exceso, recursos desaprovechados.  Claro que cada empresa, según su sector tendrá distintas necesidades de capital de trabajo.  Veamos esta gráfica que muestra el WK para 4 empresas mexicanas, de diferentes sectores en los últimos 10 años (6 para Maxcom). ¿Cómo explicarías las diferencias?